苹果公司即将于11月2日盘后公布2026财年第四季度（9月季度）业绩，美银最新发布了对苹果公司的研报。

美银证券（BofA Securities）分析师Wamsi Mohan团队对苹果持买入评级，目标价370美元，认为市场目前对苹果的盈利模型存在两大误判：一是错峰发布导致的收入季节性扭曲，二是毛利率承受的暂时性压力。

美银的核心观点是：由于苹果今年改变了新品发布节奏，将高端iPhone 18 Pro/Pro Max和可折叠Duo机型安排在9月发布，而基础版iPhone 18和iPhone Air推迟到2027年第一季度末（即C1Q27）发布，这将导致传统上销售高峰的12月季度缺乏基础型号支撑，消费者可能推迟购买或转向高端型号，但整体需求并未消失，而是延后至6月季度。因此，美银认为市场对12月季度收入预期（1529.54亿美元）过于乐观，而美银自身预测为1356.85亿美元（同比下滑5.6%），同时认为6月季度收入将高于市场预期。报告将2027财年iPhone销量预期下调900万部至2.47亿部，2027财年EPS下调至9.12美元。

毛利率方面，内存成本大幅上涨（特别是DRAM和NAND）对iPhone成本造成约900bp的冲击。苹果通过提高平均售价（Pro机型基础配置从1000美元提至1100美元）、推动高端Duo机型销售、自研基带芯片、向供应链争取让步以及提升运营效率等措施，将净负面影响降低至约500bp。叠加关税退款等一次性因素，9月季度毛利率指引为47-48%，但扣除100bp关税退款后基期为46.5%，到3月季度全公司毛利率预计降至43.6%-44.6%，显著低于市场共识47.7%。美银强调这一压力是暂时性的，随着产品结构优化和成本控制，毛利率将从2027财年末开始回升。

服务收入方面，App Store增长明显放缓，F4Q26同比仅增长1.8%，低于前几个季度；谷歌搜索业务低于预期可能影响苹果的许可收入，并引发市场对AI驱动搜索转型的担忧。但美银仍预计服务收入全年保持10%左右增长。

资本回报方面，苹果继续实施大规模回购和派息，F2Q26宣布新增1000亿美元回购授权，股息提高5%，F3Q26返还股东约298亿美元。美银预计未来几年自由现金流每年超过1000亿美元，支持持续高额资本回报。

估值上，目标价370美元基于35倍2028财年预期EPS 10.79美元。美银认为该倍数高于历史区间上限，但鉴于代理式AI带来的长期机遇、多年升级周期和强劲现金流，溢价合理。主要下行风险包括iPhone需求疲软、服务减速、反垄断诉讼、汇率及贸易摩擦等。

综上所述，美银维持苹果买入评级，认为市场共识需修正对错峰发布和毛利率的预期，但长期逻辑未变。

主要观点

市场共识错误估计了错峰发布和毛利率风险，重申买入评级。美银维持苹果（AAPL）买入评级，目标价370美元。报告认为，由于苹果今年采取错峰发布策略（Pro/Pro Max/Duo在9月发布，基础版和Air在3月发布），市场对12月季度收入预期过高，对3月季度毛利率预期过高，但对6月季度收入预期过低。美银将2027财年iPhone销量预期下调900万部至2.47亿部（市场预期2.60亿部），2027财年EPS从9.46美元下调至9.12美元。

F4Q26业绩可能略低于市场预期，但12月季度收入将显著低于共识。预计F4Q26（9月季度）收入1130.81亿美元，每股收益1.97美元，略低于市场预期的1135.60亿美元和1.99美元；毛利率47.5%，符合指引47-48%。但F1Q27（12月季度）收入预计1356.85亿美元，同比下滑5.6%，远低于市场共识1529.54亿美元，主要因错峰发布导致需求推迟。管理层指引9-11%的收入增长，但美银认为实际会低于预期。

毛利率压力主要来自内存成本上升，但属暂时性，预计2027财年末恢复。报告通过图1估算，内存成本（DRAM+NAND）对iPhone毛利率造成900bp的冲击，但通过提高平均售价（ASP）、产品结构优化（Duo型号）、供应链让步和其他成本节省措施，部分抵消后净负面影响约500bp，相当于公司整体毛利率约250bp的拖累。预计9月季度基期毛利率（不含关税退款）为46.5%，至3月季度全公司毛利率将降至43.6%-44.6%，远低于市场共识47.7%。美银认为毛利率压力是暂时的，将在2027财年末至2028财年回升。

服务收入增速放缓，App Store和许可收入面临压力。预计F4Q26服务收入同比增长10%，与指引一致（排除汇率影响）。但App Store收入环比增长仅1.8%（上一季度3.8%，再上一季度12.8%），明显减速。谷歌搜索业务收入低于预期，可能影响苹果许可收入，并引发对搜索流量向AI转移的担忧。

资本回报保持强劲，回购和股息继续支撑股价。苹果在F2Q26宣布新增1000亿美元回购授权，并将股息提高5%至每股0.27美元。F3Q26向股东返还约298亿美元（含40亿股息和258亿回购）。美银预计未来几年自由现金流每年超1000亿美元，支持持续回购。

估值基于2028年EPS，长期增长故事不变。目标价370美元基于35倍2028财年预期EPS 10.79美元。该倍数高于5年历史区间19-35倍的上限，但美银认为鉴于代理式AI（Agentic AI）的重大机遇、多年升级周期、庞大现金余额及多元化潜力，溢价合理。

图1，来自美银对苹果公司的研报