投资者内参丨易烊铭

当地时间11月2日晚间，另类资产管理公司潘兴广场(NYSE:PS)发布了第三季财报以及致股东信。

今年第三季度，潘兴广场营收为5660万美元，而去年同期为6619万美元；净亏损为1988万美元，而去年同期净利润为1.5546亿美元。

截至2026年9月30日，潘兴广场付费资产管理规模达到约230亿美元，环比增长3%，同比增长4%。其中，98%的管理资本为永久性资本。

财务数字之外，更重要的是，潘兴广场资本管理创始人、CEO比尔·阿克曼（Bill Ackman）同时发布的致股东信。

信中，阿克曼指出，当前美股市场正呈现明显的结构性分化：AI基础设施供应商股价大幅上涨，而为这场投资浪潮买单的科技巨头表现相对落后，大量基本面良好的企业反而被市场忽视。

他认为，市场对大型科技公司AI资本开支回报的担忧可能过度，低估了AI技术带来的长期增长空间。同时，市场波动也为长期投资者创造了难得的布局机会。

 重点持有微软、Meta、亚马逊

从投资组合披露来看，今年新建仓的上市公司包括微软、Netflix、万事达卡、Visa、洲际交易所和标普全球等。

截至三季度末，潘兴广场核心投资组合的加权平均预期市盈率约为20倍，未来三至五年预计平均每股收益年复合增长率约为20%。相比之下，标普500指数成分股未来三至五年预期EPS增速约为13%，估值同样约为20倍。

阿克曼认为，旗下投资组合中的企业不仅拥有更高的盈利增长潜力，而且在利润率、资本回报率、竞争优势和管理团队质量方面也优于标普500指数的平均水平。

具体来看，微软、Meta和亚马逊是其AI投资布局的重要组成部分。

微软三季度股价上涨38%，Azure云业务增速加快至48%，Microsoft 365业务增速达到18%；Meta股价上涨29%，广告业务收入增长26%，AI驱动的广告定向和内容推荐持续改善商业化表现；亚马逊股价上涨5%，AWS收入增长39%，达到近五年来最快增速。

此外，潘兴广场对优步、Brookfield等公司的长期前景依然看好。

在特殊投资方面，潘兴广场继续看好房利美和房地美，认为两家公司具有较高的长期潜在回报，但其股价走势仍高度取决于美国政府推动两家公司退出监管托管及重新上市的政策进展。

 AI资本开支是增长投资，而非防御性支出

阿克曼认为，市场对AI投资的讨论过于关注资本开支规模，却低估了这些投入未来创造收入和利润的能力。

数据显示，微软、Meta、亚马逊和谷歌这四大超大规模数据中心运营商的资本开支，已从2023年的约1400亿美元升至2026年的约7400亿美元，三年增长近五倍。市场预计，2027年这一数字还将增长约35%，突破1万亿美元。

如此庞大的投入引发了市场对投资回报和融资压力的担忧。但阿克曼强调，这些资本开支本质上是进攻性的增长投资，而非维持现有业务运转的防御性支出。

大型科技公司拥有全球分销渠道、客户关系、专有数据、安全能力和强大的资产负债表，这些优势使其能够将AI基础设施转化为实际商业收入。随着AI应用渗透率提高，相关投入有望进一步推动云服务、广告及软件业务增长。

阿克曼还特别指出，数据中心与服务器的投资周期并不相同。数据中心建设周期较长、使用寿命可超过30年，而服务器等设备的回收周期更短，能够更灵活地匹配实际需求。因此，不宜简单地将当前巨额基础设施投入视为短期过剩产能。

在阿克曼看来，市场目前可能低估了AI投资对大型科技公司未来收入和盈利的拉动作用。

以1吉瓦AI数据中心为例，阿克曼估算，其建设成本约为400亿至500亿美元，每年可产生150亿至200亿美元，税前投资回报率约为15%至25%。

基于这一测算，阿克曼认为，如果大型科技公司的AI投资能够达到预期回报，到2029年，其收入增长可能比市场当前共识高出5至10个百分点。经过三年复合增长，收入规模可能较现有市场预期高出15%至35%。

亚马逊近期给出的长期指引也提供了一个观察窗口。公司预计AWS在2027年和2028年的收入增速将超过40%，显示AI需求仍有望持续转化为云业务增长。

“即便未能达到预期，这些公司也预计会削减目前的资本支出水平，从而使自由现金流显著高于市场普遍预期。”阿克曼称。

 新云融资困境不应与科技巨头混为一谈

对于市场担忧的AI基建融资风险，阿克曼认为，需要区分大型科技巨头与CoreWeave等新云企业的差别。

阿克曼解释称，微软、Meta、亚马逊和谷歌这四大科技巨头拥有成熟业务和充沛现金流，融资能力远强于依赖外部资本支持扩张的新兴企业。

以Meta为例，潘兴广场估计，其2027年资本开支前自由现金流接近1500亿美元，现金储备超过800亿美元，具备较强的内部资金支持能力。

因此，阿克曼认为，不能因为部分新云企业面临融资压力，就将同样的风险简单套用到微软、Meta、亚马逊和谷歌身上。

 美股分化，长期投资者迎来机会

此外，阿克曼还对市场趋势发表了看法。他指出，今年美股指数表现掩盖了个股之间的明显分化。

第三季度，标普500指数上涨2.03%，但成分股中位数反而下跌约4%；前三季度指数累计上涨13%，成分股平均涨幅却仅约1%。

与此同时，尽管四大科技巨头每股收益增长达到27%，但股价年内平均上涨仅约8%，明显落后于半导体指数和科技硬件指数。

阿克曼认为，AI基础设施供应商的股价飙升，掩盖了其他优质企业盈利改善的事实。市场对短期宏观因素和AI投资风险的担忧，反而可能为长期投资者创造买入机会。

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